货币政策“显性”收紧 债市拐点已至

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受央行前一天上调mlf利率的影响，债券市场的期货和现货债券周三双双下跌。

九州证券(Kyushu Securities)全球首席经济学家邓海清表示，未来央行在公开市场上调操作利率的可能性很大，货币政策将从隐性逐步收紧到显性，这将对债券市场造成长期压力。

1月25日，国债期货开盘大幅走低，10年期主合约t1706下跌0.82%，5年期主合约tf1703下跌0.28%。与此同时，现货债券收益率飙升，10年期国家开发债券收益率自2015年7月以来首次超过4%；据报道，10年期政府债券的收益率为3.33%，连续一个多月创下新高。

同一天，shibor再次全线上扬。隔夜shibor上升0.1个基点至2.1650%，结束了连续三天的下跌；7天期上涨2.2个基点，至2.6840%；14天期间上涨2.87个基点，至3.0672%；一个月期上涨1.53个基点，至3.8295%，连续三天上涨；三个月期间上涨1.5个基点，至3.8551%，为2015年5月17日以来的最高水平。

此外，交易所新年度反向回购品种的利率在尾盘大幅上升，上海证券交易所的gc001利率为25%，深圳证券交易所的r-001利率为15.5%。

如果说货币政策“不紧”有一点运气的话，那么它已经通过了变相的“加息”。1月24日，中国央行将一年期人民币贷款利率上调10个基点至3.1%，将六个月期人民币贷款利率上调10个基点至2.95%。这是自2014年以来中国央行首次上调政策利率。央行也在同一天重启了28天的反向回购。

“这是非常重要的。”邓海清表示，央行的货币政策已经逐渐从宽松周期走向紧缩周期，从隐性走向显性。

提高公开市场的操作利率是一件很有可能发生的事情

回顾2013年下半年的公开市场操作，央行先是逐步提高了货币市场的利率中心和波动性，然后又逐步提高了公开市场操作利率，这体现在货币市场利率提高的同时“跟随市场”提高了公开市场操作利率。

然而，在2016年，尽管央行提高了货币市场的利率和波动性，但并没有直接提高公开市场的操作利率。邓海清表示，这可能与2016年12月的“债券市场黑暗时代”有关，也就是说，当债券市场崩溃时，央行不敢让事情变得更糟。货币市场加息是在债券市场稳定后选择的，符合“稳字第一”的政策意图。

货币政策的变化始于2016年8月底，央行开始改善货币市场的利率中心和波动性。然而，当时央行没有明确提高任何政策利率，包括存贷款基准利率、公开市场操作利率、多边基金利率、补充贷款利率等。，反映在货币市场的隐性利率上调。邓海清认为。

当时，在复杂的国际国内形势下，中国人民银行的货币政策面临困境。看跌，存在流动性陷阱的风险；接近，可能会打击稳定的经济。

与过去相比，央行货币政策的操作方法和策略开始发生变化，行业的主要特征概括为“缩短和延长”以及“量价分离”。

2016年8月23日，央行进行了14天的反向回购，次日，央行进行了900亿元的7天反向回购和500亿元的14天反向回购，这是自去年春节以来的首次。回顾过去，这是央行公开市场“缩短和延长”的开始。此后，货币政策转向“去杠杆化”和“防范金融风险”。

“缩短和延长”操作被解释为中央银行打算提高货币市场利率，特别是隔夜利率，从而提高杠杆资本成本的一种手段。

"隔夜利率的上升是债券市场最大的风险."邓海清认为，债券市场的走势确实需要关注未来基金是否长期保持紧密平衡，尤其是隔夜资金的可得性、波动性和利率变化。

邓海清强调，从央行政策意图的一致性来看，提高公开市场操作利率是理所当然的。市场应避免以下幸运态度:第一，避免认为mlf加息是一个孤立事件，央行不会提高公开市场操作利率；第二是避免认为提高多边基金利率只是为了对冲多边基金的交易量。需要知道的是，中央银行的货币政策操作已经从数量转向价格，价格信号的指示意义远远超过了数量信号；第三，避免认为多边基金利率上调对债券市场影响不大，因为央行没有在公开市场上调操作利率。这一声明是一种掩饰，忽略了自2016年8月以来央行逐渐收紧的政策。

在他看来，央行提高未来公开市场操作利率的可能性很大，货币政策将从隐性逐步收紧到显性，这将对债券市场造成长期压力。

中信固定收益认为，在新的环境和压力下，货币政策仍将以量价匹配的策略控制“流动性闸门”，缩短期限，以一年期mlf利率水平引导中长期利率走势。考虑到此次上调mlf利率的结果，预计10年期国债的底部约束将上调至3.1%，中央政府将上调至3.4%~3.5%，判断债券市场整体将呈现持续波动和大幅扩张的趋势。